中炬高新600872：22Q1成本压力加剧待柳暗花明

事件:中炬高 新发布2021 年报和2022 年一季报2021 年收入/归母净利/扣非归母净利为51.16/7.42/7.18 亿元，同降0.15%/16.63%/19.98%，21Q4 收入/归母净利/扣非归母净利为17.04/3.75/3.64 亿元，同增29.70%/68.93%/49.50%22Q1 收入/归母净利/扣非归母净利13.47/1.58/1.55 亿元，同比+6.63%/—9.46/—8.59% 2021 年调味品遇渠道，需求双挑战，房地产业务贡献突出2021 年美味鲜收入，归母净利同比下滑，但公司维持增长，主因房地产业务贡献突出岐江东岸拿地时间较早，整体成本较低，利润率高达38%，公司21Q4 收入增幅较高，与该项目确认时点有关2021 年美味鲜收入同降7.41%，全年维度调味品渠道格局受社区团购冲击竞争加剧，餐饮渠道复苏较弱，量价均出现压力，调味品业务量，价同降5.3%，2.2% 成本压力贯穿2021 全年，2021Q4 盈利改善主要系提价刺激渠道备货2021 年美味鲜毛利率33.08%，同降5.0pct，主要原因为大豆，包材等原材料价格均大幅上涨，且上涨贯穿全年费用方面，2021 年总费率为16.75%，同增0.3pct，渠道扩张的持续发力导致销售费率提升0.3pct，相应公司2021 年末经销商净增281 家，地县开发率持续提升21Q4 美味鲜归母净利率为15.6%，同增0.5pct，提价刺激渠道备货费用下降 22Q1 需求承压延续，成本高企下提价红利尚未完全释放2020 年疫情后大众品需求持续承压，如不考虑提价促进，Q4 营收增长压力仍存22Q1 美味鲜收入同比下降，需求疲软，餐饮恢复较弱，疫情影响均可从品类，地区增长中发现22Q1 美味鲜归母净利率为11.03%，同降4.2pct，成本压力进一步加剧，从公司整体毛利率同降3.2pct 可判断，提价红利无法完全释放公司存在大股东股权高质押，经营层利益未完全理顺等客观问题，在弱需求强竞争市场背景下，经营业绩存在一定压力 盈利预测及投资建议:公司最近几年市场化程度不断提升，薪酬考核导向明确，未来在区域及餐饮渠道扩张均存看点，叠加产能释放，生产效率提升带来的毛利率上行，收入业绩均存可观提升空间期待公司控股股东股权质押风险消除，以及股权激励早日落地，经营层同公司利益更加一致，经营目标和营销合力更强我们根据公司财报，调整了盈利预测， 预计公司2022—2024 年收入为54.31/59.01/68.59 亿元， 同比6.2%/8.7%/16.2%，实现归母净利6.94/8.03/9.81 亿元，同比—6.5%/+15.7%/+22.2%，对应2022 年4 月22 日收盘价，PE 估值为31/27/22x，维持审慎增持评级 风险提示:经济下行压力消费疲弱持续时间超预期，行业竞争加剧，提价传导和渠道扩张效果低于预期，大股东股权质押风险

2022Q1归母净利润同比增长18%，3月或受疫情拖累增速放缓公司4月21日发布年报和一季报，2021年实现营收42亿元，同比+86%;实现归母净利润10亿元，同比+131%，毛利率70.1%，同比+0.4pct。2021年单Q1/Q2/Q3/Q4营收分别为10.8/14/10.9/11亿元，2021单Q3/Q4同比分别增长640%，250%；归母净利润分别为2/1/6/1亿元，其中21Q3/Q4同比分别增长66%/24%；22Q1实现营收12亿元，同比+16%，归母净利润为8亿元，同比+18%，毛利率为35%，同比-5pct。其中1-2月实现营收8.0亿元，同比约+32%，实现归母净利润3亿元，同比约+38%；公司门店主要位于华东高线城市，推测3月受疫情拖累增速放缓。品牌力增强，渠道完善，线上线下高增长；降本增效显著费用率减少收入端经营向好，分产品，2021年求婚钻戒/结婚对戒营收36/8.7亿元，YoY+99%/+52%，占营收79.2%/18.7%，YoY+0.3pct/-0.7pct；分渠道看，线上自营/线下直营/线下联营营收0/37/2亿元，YoY+168.4%/80.3%/78%，占比营收比重10%/79.5%/0%，YoY+9pct/-2pct/-0.6pct。增长主因公司品牌传播优化，品牌影响力扩大，渠道建设能力及运营水平提升带动；费用端降本增效显著，销售/管理/财务费用率23%/7%/0.6%，YOY-2pct/-1pct/+0.1pct。投资建议品牌营销驱动的钻石婚戒稀缺标的。DTC模式强化情感表达与品牌力塑造。显著的品牌区隔与品牌调性带来高效率用户甄别。在新零售带来珠宝行业“人，货，场”三重变革的背景下，公司有望通过品牌塑造+完善渠道，持续获得高效的用户转化。预计2022-24年实现归母净利润17/20.0/26亿元，对应PE为17/13/11倍，维持“买入”评级。风险提示疫情持续时间超预期；门店开拓不及预期；品牌理念吸引力降低风险。